传言下的恒瑞医药：市值缩水，销售费用高企，出海寻觅新机会

医药反腐“风再起”，恒瑞医药（600276）股价持续下跌。

(资料图)

8月2日，受“H公司某地办事处被端”“电脑、文件被带走”等网传消息影响，恒瑞医药股价出现了巨幅波动，从上午11时前后的43元/股，骤跌至14时52分的42.08元/股，跌幅超过3%。二级市场投资者纷纷在“股吧”留言称：“恒瑞医药完蛋了，快跑，快跑”“抄底失败”……

对于传言，恒瑞医药回应南都湾财社记者称，“公司及下属分子公司及所有派驻机构目前没有该情形”。

不过，上述回应并未改变恒瑞医药股价的跌势。盘面显示，恒瑞医药股价本周内连续五个交易日出现下跌，累计跌超16%。截至8月4日收盘，恒瑞医药下跌2.84%，报收41.07元/股，总市值为2619.9亿元，距高点已经腰斩。

事实上，除了外界猜测医疗反腐对市场的影响，创新药市场本身也引起投资者忧虑，作为龙头企业的恒瑞医药面临颇多挑战。

两年半时间市值大幅缩水超3600亿

外界之所以会将谣言与恒瑞医药联系在一起，缘于近日监管部门开展的医药反腐行动。

7月28日，纪检监察机关配合开展全国医药领域腐败问题集中整治工作动员部署视频会议，提出要加大执纪执法力度，集中力量查处一批医药领域腐败案件，形成声势震慑。

作为A股药企巨头，恒瑞医药一直备受市场关注。从小药厂到药企龙头，恒瑞医药的发展史是商业传奇，也是中国医药产业发展从仿制到创新的缩影。

恒瑞医药前身是连云港制药厂，成立于1970年，彼时还只是生产红药水、紫药水的小药厂。1990年，连云港制药厂陷入危机，改变公司命运的孙飘扬临危受命，开始担任连云港制药厂厂长。

孙飘扬瞄准了创新药市场，从美国医药公司手中购买了抗癌针剂VP16的专利，将抗癌针剂VP16注射液改成胶囊出售，盘活了小药厂。

2000年，恒瑞医药上市，同年成立上海恒瑞研发中心，开始创新药布局。2011年，历时14年研发的创新药艾瑞昔布获批上市，这也是恒瑞医药的第一个1类创新药，打破同类进口产品垄断。艾瑞昔布片是一种全新的、针对特定靶点的选择性环氧化酶-2（COX-2）抑制剂类抗炎镇痛药物，给骨关节炎患者提供新选择。

也是从2011年起，恒瑞医药业绩迅速飙升。截至2023年，恒瑞医药在13年间共上市自研创新药13款，合作引进创新药2款。新药研发主要聚焦抗肿瘤、手术用药、自身免疫疾病、代谢性疾病、心血管疾病等领域。

2021年，恒瑞医药股价最高位为97.22元/股，创历史新高，市值也升至6222亿。但A股“药王”却在股价创下新高后猛地跳水。截至2023年8月4日收盘，恒瑞医药股价报收41.07元/股，仍远不及接近百元的最高价。公司总市值约为2620亿，两年半时间市值蒸发超3600亿。

对此，恒瑞医药接受南都·湾财社采访表示，当前国内医药产业发展环境和竞争形势错综复杂，“医药研发、医疗保障等政策持续动态调整，药品集中采购步入常态化、制度化，生物医药行业同质化竞争严重，研发、人力、生产等各项成本快速上涨，整个医药行业和企业发展都面临着巨大的挑战。”

业绩连续两年下滑，销售费用占营收比超三成

仿制药集采、创新药医保价格下降，叠加疫情影响，导致恒瑞医药在2021年、2022年业绩均出现下滑，公司营收、净利增速双降。

恒瑞医药年报显示，2021年，公司实现营收259.1亿元，同比下降6.59%；实现归属净利润45.3亿元，同比下降28.41%。2022 年，公司实现营收 212.8 亿元，同比下降 17.87%，降幅增大；实现归属净利润 39.1 亿元，同比下降 13.77%。

恒瑞医药在2022年年报中解释，影响收入的因素主要有三：一是仿制药集采中选价下降；二是多款创新药执行新的医保谈判价格，医保销售价格下降；三是疫情影响部分医疗机构日常诊疗业务量缩减，同时出口订单积压，影响销售收入。

此外，恒瑞医药还在年报中披露，2022年创新药销售收入 81.16 亿元（含税86.13亿元），即占总营收的38.15%。此前，恒瑞医药曾在2021年半年度报告中公布，报告期内创新药实现销售收入52.07亿元，同比增长 43.80%，占整体销售收入的39.15%。

作为创新药行业标杆，创新药对恒瑞医药业绩拉动作用如何？2021年年底，再度坐镇恒瑞医药的孙飘扬曾在中国医药企业家科学家投资家大会上公开表示，恒瑞一直希望新产品能快速跟上，但创新药缓慢成长、仿制药断崖式下跌的规律，导致两条业绩曲线只会在较低的位置交汇，即交汇在企业的转型期和阵痛期。

恒瑞医药的困境在于需要承受创新药内卷和仿制药集采的双重压力，孙飘扬也在调整创新药发展策略，“我们需要更多的（创新药）产品，而且是不重复的产品。”

南都湾财社记者注意到，恒瑞医药的研发投入正在不断加大。2022年，恒瑞医药费用化研发投入48.9亿元，研发费用占销售收入比重同比提升至22.97%。

但横向对比，恒瑞医药研发投入远不及同样布局了肿瘤药物的百济神州和君实生物。其中，百济神州2022年研发费用为111.5亿元，占总营收的116.58%；君实生物2022年研发费用为23.8亿元，占总营收的164.04%。不过，这两家药企在报告期内尚未实现盈利。

值得注意的是，2020至2022年，恒瑞医药销售费用占总营收比连续三年均超过三成。

其中，2022年，恒瑞医药销售费用为73.5亿元，占总营收的34.54%。2021年销售费用为93.84亿元，占总营收的36.22%。2020年销售费用为98.03亿元，占总营收的35.34%。

“一般而言，化药企业研发费用率大概都是20%左右，销售费用率则是25%-30%。”行业研究员丁维（化名）分析。

新药“双艾”组合获美国FDA正式受理，集采影响将减小

面对竞争激烈的国内医药市场，恒瑞医药开始加速“出海”寻找机会。

2023年7月31日，恒瑞医药发布公告称公司提交的注射用卡瑞利珠单抗（艾瑞卡®）联合甲磺酸阿帕替尼片（艾坦®）（“双艾”组合）已获美国FDA正式受理，拟定适应症为用于不可切除或转移性肝细胞癌患者的一线治疗。

除卡瑞利珠单抗外，此前，治疗视神经脊髓炎谱系疾病的创新药Edralbrutinib片、海曲泊帕均已获得美国FDA孤儿药资格认定。

不过，2022年恒瑞医药的海外收入只占总收入的3.7%，国内市场仍然是恒瑞医药的主战场。恒瑞医药受访时表示，公司围绕“新、快、特”三字策略推进创新，即加强源头创新、提高产品推出市场效率和坚持“差异化”的竞争策略。

除了聚焦肿瘤等优势领域外，恒瑞医药也在布局新领域，特别是患者市场庞大的慢性病领域。如糖尿病方面，恒瑞医药已有恒格列净和瑞格列汀两款创新药获批上市，另有HR20033和HRX0701两款产品处于上市申报阶段。

眼科也是恒瑞医药布局的一个新兴领域。目前已上市的眼科产品有治疗青光眼的他氟前列素滴眼液和治疗干眼症的地夸磷索钠滴眼液，二者均为国内首仿上市。

恒瑞医药披露的2023年一季度数据显示，公司实现营收54.92亿元，同比微增0.25%；实现归属净利润12.39亿元，同比微增0.17%。虽未有明显增长，但已止跌回升。

“目前公司大部分仿制药已纳入集采范围，从长期看受集采的影响将越来越小。随着更多创新产品获批，公司创新药销售将迎来复苏。公司会推进更多创新药上市带动业绩增长。”恒瑞医药对南都·湾财社表示。

丁维也认为，集采曾经对恒瑞医药产生巨大负面影响，特别是在2021年，“但现在影响在边际减弱，最近两次全国集采都显得相对温和。”

但创新药市场还在“内卷”，当概念的稀缺性不再，投资者更希望能看到创新药的实绩。

丁维分析，未来中国可能会有一些原创性更强的新管线，但是一个创新药研制周期大概是十年，为了确立“研发-销售”路径，至少也得再经历两个研发周期。如恒瑞医药一样的中国创新药中坚药企正面临更复杂的挑战。

采写：南都湾财社 见习记者 彭乐怡 记者 邱墨山